Vestea cea mai scumpă de săptămâna trecută a fost, fără îndoială, anunţarea celei mai noi emisiuni de bonduri. Eurobonduri. România a solicitat pieţei internaţionale de capital un împrumut de 750 de milioane de euro şi în numai câteva ore a primit oferte de 1,3 miliarde de euro de la 60 de investitori. Sună simplu, nu-i aşa? Ei bine, nu-i aşa. Măcar pentru faptul că tatonarea pieţei pentru acest împrumut a început în ianuarie, iar materializarea împrumutului s-a întâmplat abia pe 12 iunie. Este o chestiune de luni. Şi totuşi, probabil, este un împrumut scump.
În primul rând, ce sunt eurobondurile? Potrivit definiţiei, eurobondul este o obligaţiune internaţională denominată într-o monedă, alta decât cea a ţării care o emite. În cazul de faţă, denominată în altceva decât leu.
Ce a apucat-o pe România să se împrumute? Răspunsul este simplu. Are nevoie de bani. De ce? Din două motive. Principalul este pentru că executivul cheltuieşte mai mult decât încasează. Şi creează deficit bugetar. Acesta s-a ridicat anul trecut la 2,5% din PIB (aproape trei miliarde de euro), în 2008 estimările sunt pentru 2,9% din PIB, iar în 2009, pentru 3,7% din PIB. Or, acest deficit se acoperă printr-una din două variante: emisiune de monedă (creatoare de inflaţie – deci nu vrem asta) sau prin împrumuturi. De pe piaţa internă sau de pe piaţa externă. Adică împovărarea generaţiilor viitoare, prin plată care se va asigura din taxele şi impozitele viitoare.
Un motiv la fel de important este că acum, în iunie, expiră precedenta emisiune de eurobonduri, făcută de statul român în anul 2001. În valoare de 600 de milioane de euro. Care împrumut, cu tot cu ultimul cupon (dobânda obligaţiunii), trebuie rambursat în luna iunie. Cea mai simplă variantă de a plăti această datorie este să o împingi mai departe. Printr-un nou împrumut. Asta a şi făcut Ministerul Economiei şi Finanţelor. Întrebarea este următoarea: a acţionat înţelept Ministerul Finanţelor?
Să vedem. A atras 750 de milioane de euro, de natură să acopere 0,65 puncte procentuale din deficitul estimat de Comisia Europeană la 2,9% din PIB. Pentru ce preţ? Randamentul plătit de România este de 6,69% pe an, corespunzător unui cupon (rata anuală de dobândă pentru obligaţiuni) de 6,5%. E scump?
Depinde faţă de ce raportăm. Dacă raportăm la emisiunea anterioară de obligaţiuni, din 2001, sigur că este mai ieftin. Dacă raportăm la cum s-au împrumutat vecinii noştri, vom vedea că este mult prea scump. Alternativele, în opinia mea, contractarea împrumutului în urmă cu aproximativ un an, când condiţiile de piaţă erau mult mai bune (dobânda-cheie a băncii central europene pentru euro era de 2%, acum este dublă) – practic răscumpărarea înainte de termen a obligaţiunilor printr-o nouă emisiune sau, în prezent, atragerea de valută de pe piaţa internă. Voi detalia.
Cum se stabileşte dobânda la care se împrumută un stat? Încerc să descriu simplist o operaţiune complicată: ne uităm la media ratelor de dobândă din alte state, la care adăugăm o primă de risc: dacă ţara noastră este mai riscantă, din punct de vedere al stabilităţii financiare, plusul va fi semnificativ, dacă este mai puţin riscantă decât media, ajungem să ne împrumutăm mai ieftin decât coşul rezultat din medie.
Şi la ce valoare ne-am împrumutat? Costul anual de 6,5% este rezultatul adăugării unei prime de risc de 170 de puncte de bază (1,7 puncte procentuale peste medie). E mult? Într-o ţară în care sistemul bancar este tolerat de clienţi să ciupească, spre exemplu, două până la patru puncte procentuale din valoarea unui împrumut rambursat în avans, poate că nu e mult. În realitate, este foarte mult.
De ce? Să ne uităm la vecinii de categorie „emergentă“ – Cehia. Ei s-au împrumutat în urmă cu o săptămână cu de trei ori mai mulţi bani decât noi. Au atras două miliarde de dolari, iar costul s-a ridicat cu doar 25 de puncte de bază (0,25%) peste referinţă. Adică prima noastră de risc este cam de şapte ori mai mare decât a cehilor, dacă utilizăm ca singur criteriu „cu cât ne împrumutăm mai scump decât ceea ce înseamnă mid-swap-media“.
Dar ceilalţi vecini emergenţi? Ungurii? Ei bine, prima lor de risc este de 85 de puncte de bază, adică jumătate din riscul României, sau noi, de două ori mai riscanţi decât ei. Dar polonezii? Prima lor de risc este de 63 de puncte de bază (0,63%), adică de trei ori sub valoarea la care a atras România.
De ce? De ce ne împrumutăm mai scump decât polonezii şi ungurii şi mult mai scump decât cehii? Răspunsul este simplu: pentru că nu contează cum te priveşti tu, ci cum te privesc „ei“. Iar „ei“ sunt investitorii străini, agenţiile de rating, cei care cunosc în detaliu şi anticipează mai exact decât cei de acasă, ce se poate întâmpla cu economia. Ei dau calificative şi ne taxează prin dobânzi corespunzătoare.
Mă umflă râsul când îl aud pe ministrul economiei şi finanţelor cu fraze de genul: „Randamentul plătit de România este superior celui plătit de Ungaria sau Cehia, pentru că nivelul de rating al României este inferior“. Până aici este corect. Dar continuarea este hilară: „Nivelul de rating nu corespunde nivelului macroeconomic actual al României“. Presupunând prin absurd că la matematică domnul ministru ar înţelege exact ceea ce se întâmplă cu economia, Domnia sa nu a înţeles că important nu este ceea ce credem noi despre noi, ci ceea ce cred alţii despre noi? „Errare humanum est, sed perseverare diabolicum“.
…iar perseverarea a venit. „Vulnerabilităţile care erau puse în seama României de agenţiile internaţionale de rating în octombrie şi noiembrie – şi aici mă refer la deficitul de cont curent, la posibile derapaje bugetare şi la evoluţia ratei inflaţiei – până acum nu s-au adeverit“, a ordonanţat ministrul.
Cum aşa? Păi deficitul de cont curent nu a urcat anul trecut de la 10% la 14%? Finanţarea lui nu a scăzut de la 91% la 42% prin investiţii directe? Pentru a împiedica adâncirea lui şi mai mare, BNR nu a dat semnalul deprecierii leului? Ceea ce a condus de la 3,1 lei pentru un euro la cursul actual e 3,66 lei pentru un euro, şi chiar peste în anumite momente? Asta nu a scumpit importurile? Asta nu a inflamat inflaţia? Asta nu a scumpit creditele? Asta nu înseamnă materializare a riscului? Ba fix asta înseamnă. Sigur că e loc de mai rău, dar prima etapă a răului e deja acasă. Doar că nu e acasă la domnul ministru şi se vede mai greu.
Derapajele bugetare… nu cumva în anul 2007 s-a dublat deficitul bugetar? Ba da. Nu cumva ponderea veniturilor în PIB a fost în jurul de 32% din PIB, faţă de 36,9% cât estima domnul ministru? Adică am încasat cu aproape patru miliarde de euro mai puţin şi, prin urmare, am tăiat din nou cheltuielile de investiţii? Ba da. S-a adeverit şi asta.
Încep să mă întreb dacă e vorba de miopie în astfel de aprecieri sau necunoaştere.
Problema este că fiecare declaraţie de genul ăsta adaugă câte ceva la preţul la care se împrumută România. Iar scump devine şi mai scump. Sigur, asta ar putea justifica faptul că e mai bine să te împrumuţi acum decât mai încolo, când o a doua parte din previziunile astea se vor adeveri. Şi atunci va fi şi mai scump.
Mark Twain spunea că „e mai bine să taci din gură şi să te creadă lumea fraier decât să deschizi gura şi să spulberi toate dubiile“. Părerea mea este că nu trebuie să ratăm nici o oportunitate de a tăcea.
Încă ceva. Dacă vom argumenta că împrumutul ăsta este mai ieftin decât cel precedent, e adevărat, dar situaţia nu suportă comparaţie. Atunci, cele 600 de milioane de euro reprezentau mai mult de 1% din PIB, riscul era mai mare, iar România intrase abia în al doilea an de recuperare economică, după prăbuşirea din 1996 – 2000. Acum suntem în al nouălea an consecutiv de creştere economică.
Şi ultima chestiune. A auzit cineva pe la guvern avertismentele repetate ale guvernatorului BNR, care spunea executivului, încă din 2006, să se împrumute şi de pe piaţa internă? Să atragă şi finanţele plusul de lichiditate, pentru ca nu numai BNR să se lupte cu inflaţia plus laxitatea guvernului care alimenta inflaţia? Cred că nu. Ce-ar fi fost dacă Ministerul Finanţelor ne-ar fi oferit nouă, persoanelor fizice, obligaţiuni denominate în valută, la randament de 5,5% – 6% anual? Eu, unul, aş fi luat. Decât să păstrez componenta în valută a economisirii mele la bancă, cu dobânda de 2%, aş fi iubit randamentul şi garanţia Ministerului de Finanţe. Finanţarea în valută ar fi fost mai ieftină din capitalul domestic. Eu aşa cred. Dar se pare că „privatizarea profiturilor şi naţionalizarea pierderilor“ nu s-au încheiat. Pe mine mă trimite la bancă, în lei, la o dobândă de 7% impozabilă cu 16%, când inflaţia este de aproape 9%, adică să aduc bani de acasă. Premiile? Pentru străini.
